Od kilku miesięcy Rezerwa Federalna aplikuje systemowi finansowemu zacieśnianie ilościowe polityki pieniężnej. Poprzedni taki epizod zakończył się
zwołaniem słynnego Plunge Protection Team.

Między marcem 2020 a marcem 2022 bank centralny Stanów
Zjednoczonych „dodrukował” ok. 4,8 biliona dolarów (1 bilion to tysiąc
miliardów, czyli milion milionów). Mówiąc precyzyjnie, skupił aktywa finansowe
(głównie obligacje rządu USA oraz obligacje hipoteczne) za wykreowane z
powietrza rezerwy bankowe. Jednak ta ostatnia fala „dodruku” dolarów zalała nie
tylko rynki finansowe (wywołując bezprecedensową bańkę spekulacyjną na rynkach
kapitałowych), ale dzięki ogromnym stymulantom fiskalnym trafiła prosto do gospodarki,
generując niewidzianą od 40 lat inflację CPI.

Kierownictwo Rezerwy Federalnej potrzebowało aż roku, aby
zrozumieć skalę swoich błędów i rozpocząć ich korektę. Gdy się zorientowali i
zaczęli działać, było już za późno. Oficjalna inflacja CPI przyspieszyła z 1,7%
w lutym ’21 do 9,1% w czerwcu ’22, osiągając najwyższy poziom od 1981 roku. Dopiero
w marcu ’22 Fed zdecydował się zareagować, zrywając z
reżymem zerowych stóp procentowych i dokonując pierwszej od 2018 roku podwyżki stóp
procentowych.

O ile historyczną ścieżkę stopy funduszy federalnych wszyscy
dobrze znają (po marcowej 25-tce, nastąpiła majowa 50-tka, po niej cztery
75-tki, a grudniu 50-tka), to nieco rzadziej w mediach finansowych przebija się
trajektoria fedowskiej sumy bilansowej. Zacieśnienie ilościowe (ang.
quantitative tightening – QT) zostało zapowiedziane już na marcowym posiedzeniu FOMC,
ale
dopiero w maju zostało oficjalnie zakomunikowane. Od
czerwca 2022 miała się rozpocząć redukcja sumy bilansowej Fedu w wymiarze 47,5
mld USD miesięcznie.

Reklama

Początkowo QT przebiegało bardzo opieszale i dopiero w
sierpniu udało się osiągnąć zadeklarowane tempo redukcji sumy bilansowej. Natomiast
od września Fed zapowiadał „odsączanie” z rynku 95 mld USD miesięcznie. Przypomnijmy,
że między marcem ’20 a marcem ‘22 Fed „drukował pieniądze” (tj. zwiększał swoją
sumę bilansową) w tempie 120 mld USD miesięcznie.

Od końcówki marca do połowy stycznia suma bilansowa banku centralnego
USA została zredukowana o nieco ponad 473 mld dolarów, do poziomu ok. 8,5
bilionów USD. Trudno uznać to za jakieś nadzwyczajne osiągnięcie. W niespełna
10 miesięcy Fedowi udało się „odkręcić” zaledwie 10% swojej bilansowej
ekspansji z wcześniejszych dwóch lat. Idąc w tym tempie, dojście do
przedcovidowych poziomów zajmie jeszcze jakieś… 87 miesięcy, czyli grubo ponad
7 lat.

Analogia z rokiem 2018

Jednakże w praktyce powrót do przedlockdownowego poziomu
fedowskiej sumy bilansowej jest w zasadzie wykluczony. Wymagałoby to bowiem
potężnego delewarowania w całym globalnym systemie finansowym, któremu zapewne
musiałby towarzyszyć głęboki spadek aktywności ekonomicznej. Nikt do czegoś
takiego nie będzie chciał dopuścić.

Za analogię niech więc posłużą nam lata 2017-19, gdy Rezerwa
Federalna prowadziła QT i podnosiła stopy procentowe, usiłując powrócić do monetarnej normalności po całej dekadzie
prowadzenia polityki QE i zerowych stóp procentowych. Między styczniem 2018 a
sierpniem 2019 wartość aktywów Fedu zmalała o blisko 700 mld dolarów, czyli
raptem o 15,7%. Gdyby nałożyć tę ostatnią wartość na współczesne realia, to
bilans Fedu musiałby się skurczyć o blisko 1,4 bln USD względem szczytu z marca
2022.

Uwzględniając już poczynione postępy (-473,4 mld USD),
oznaczałoby to przyszłe QT w wymiarze ok. 914 mld USD. Przy deklarowanym
obecnie tempie redukcji sumy bilansowej (95 mld USD/m-c) trwałoby to jakieś 9,6
miesięcy. A więc cały proces QT zakończyłby się w połowie listopada 2023. Jeśliby
się tak stało, to żywot obecnej fali QT wyniósłby 17 miesięcy. Poprzednia edycja
zacieśniania ilościowego trwała 23 miesiące, ale w ujęciu nominalnym (-50 mld
USD/m-c) odbywała się w wolniejszym tempie.

W marcu 2019 roku Jerome Powell zadeklarował, że docelowa
wielkość bilansu wyniesie zapewne „nieco powyżej 3,5 biliona dolarów”. W rzeczywiści QT skończyło się na poziomie
3,76 bln USD. Do takiej gołębiej wolty Powell i spółka zostali zmuszeni przez
rynki finansowe. Wall Street praktycznie wymusiła zakończenie QT i obniżki stopy
funduszy federalnych, gdy w
grudniu 2018 roku doszło do małego krachu na nowojorskich giełdach. Był to najgorszy giełdowy początek grudnia od czasów wielkiego kryzysu z początku lat 30.

Sytuacja musiała być
na tyle poważna, że ówczesny sekretarz skarbu Steven Mnuchin przerwał swój świąteczny
urlop i w
wigilijny poniedziałek zwołał Prezydencką
Grupę Roboczą ds. rynków finansowych, znaną powszechnie jako „Plunge
Protection Team” (grupa ds. przeciwdziałania krachom giełdowym). Dziwnym trafem
jeszcze przed świętem Trzech Króli szef Fedu Jerome Powell wprost zadeklarował,
że gotowy
jest zrezygnować z prowadzenia zacieśniania ilościowego polityki
pieniężnej. I faktycznie QT wygaszono
kilka miesięcy później, po czym rozpoczęto obniżki stopy funduszy federalnych.

Wnioski z poprzedniego QT

Jakie wnioski płyną dla nas z tej historii? Po pierwsze taki, że
Fed raczej nie zatrzyma QT tak długo, jak na Wall Street nie dojdzie do
gwałtownego spadku cen akcji. Po drugie,
że QT musi trwać dostatecznie długo, aby rozdrażnić „tłuste koty” z
nowojorskich parkietów. I wreszcie po trzecie, że obecny szef Rezerwy
Federalnej jest stosunkowo wrażliwy na polityczne naciski.

Tyle tylko że teraz politycznym priorytetem w USA jest
zdławienie inflacji i przywrócenie realnie dodatniej dynamiki wynagrodzeń. Od
20 miesięcy w Stanach Zjednoczonych ceny rosną szybciej niż płace, co osłabia kondycję
konsumentów i budzi spore niezadowolenie wśród wyborców. Celem jest więc
uporanie się z inflacją, aby dać szanse na reelekcję urzędującego
prezydenta. Ochrona wysokich cen aktywów
finansowych (tzw. Fed put) w tym momencie zeszła na dalszy plan. Oznaczać to może tyle, że tym
razem potrzebujemy naprawdę głębokich spadków na Wall Street, aby zmienić
politykę Fedu.

Źródło: