W czwartek wieczorem Rezerwa Federalna
opublikowała cotygodniowe statystyki swojego bilansu. Wynika z nich, że przez poprzednie 7 dni aktywa Fedu powiększyły
się o 297 miliardów dolarów! To potężna kwota jak na standardy amerykańskie
i oznacza „skasowanie” połowy redukcji sumy bilansowej, jaka dokonała się przez
poprzednie 12 miesięcy.

Ten skokowy wzrost „płynności” dostarczonej rynkowi
finansowemu przez bank centralny Stanów Zjednoczonych wynikał z ratowania
systemu bankowego. Banki komercyjne
pożyczyły 140,5 mld USD od Fedu jako od pożyczkodawcy ostatniej instancji (to
jedna z głównych funkcji każdego banku centralnego). Kolejne 142 mld USD
zostało wykreowane na potrzeby zapewnienia finansowania klientów upadłych
Silicon Valley Bank oraz Signature Bank. Na dokładkę banki pożyczyły 11,9 mld
USD pod zastaw obligacji w
ramach utworzonego w zeszłą niedzielę awaryjnego Bank Term Funding Program.

Skala fedowskich pożyczek dla systemu bankowego przyćmiła nawet
wydarzenia z jesieni 2008 roku, gdy kulminował się największy kryzys finansowy
w USA od lat 30. XX wieku. Wtedy banki pożyczyły „tylko” 112 mld USD.

Póki co większość analityków mówi, aby się tym wszystkim nie przejmować.
Że plajty SVB i Singature Bank były wyjątkowe i wynikały ze specyficznego
ryzyka wynikającego z wyjątkowych modeli biznesowych obu instytucji. Niemniej jednak
problem wydaje się być szerszy i mieć naturę systemową. Chodzi bowiem o liczone
w dziesiątkach miliardów dolarów niezrealizowane straty na portfelach obligacji
skarbowych i hipotecznych drzemiące w bilansach amerykańskich banków. W
sytuacji, gdy wycofywanie depozytów przez klientów wymusi na banku sprzedaż
tych papierów, księguje on wielomarkowe straty, co obniża jego wskaźniki
kapitałowe i prowadzi na skraj upadku. Tak było w przypadku SVB i to może się
powtórzyć w przypadku wielu innych średnich i mniejszych kredytodawców.

Na razie kryzys zdaje się być opanowany za sprawą owych 300
miliardów od Fedu oraz akcji największych banków komercyjnych, które
zdecydowały się
wyłożyć 30 mld USD na ratowanie kalifornijskiego First Republic Bank. Jednakże
podobnie jak w latach 2007-08 jest to tylko gaszenie lokalnych pożarów, bez
zaadresowania ich przyczyn. A te są takie, że ostre podwyżki stóp procentowych
i wynikających z nich spadek cen obligacji skarbowych i kompresja marż
odsetkowych wpędziły w kłopoty sporą część systemu bankowego w USA. Tak naprawdę nie znamy skali tych kłopotów,
ani tego, które instytucje są najbardziej zagrożone i gdzie za kilka tygodni
lub miesięcy mogą wybuchnąć kolejne „pożary”.

Fed kapituluje przed Wall Street

Cała sprawa ma jednak konsekwencje wykraczające daleko poza sektor
bankowy. Pod koniec stycznia pisałem o tym, jak
to Fed postanowili zagrać w „cykora” z rynkiem finansowym. Te ostatnie nie wierzyły, że Powell i spółka będą dalej podnosić stopy
procentowe i kontynuować QT.  Swoją
retoryką z lutego i początku marca Jay
Powell zdołał złamać „gołębie” oczekiwania lobby finansowego i „przekonał”
rynki do wyższych stóp procentowych.

Jednak już kilka dni później Powell musiał skapitulować i
poświęcić „ilościowe zacieśnianie” polityki monetarnej na rzecz ratowania
wypłacalności systemu bankowego. To ostatnie zawsze będzie miało w banku
centralnym wyższy priorytet niż statutowy cel dbania o „stabilność cen”
(czytaj: 2-procentową inflację). A teraz w kilka dni wymazał ostatni rok
redukcji sumy bilansowej Fedu.

Nie jest to pierwsza taka wolta w wykonaniu przewodniczącego
Powella. Wystarczy przypomnieć wydarzenia z lat 2018-19. Po gwałtownej
przecenie akcji w grudniu ’18 szef Fedu na żądanie Wall Street błyskawicznie
wstrzymał proces redukcji sumy bilansowej (QT). Następnie w roku 2019
faktycznie wznowił
„ilościowe poluzowanie” (QE), oficjalnie zarzekając się, że nie jest to QE.
Wszystko to skumulowało się w marcu 2020 bezprecedensową ekspansją monetarną
Fedu i innych banków centralnych.

Teraz wygląda na to, że QT zostało poświęcone, aby ratować banki.
Niedługo może się okazać, że zamiast zapowiadanych podwyżek stóp procentowych w
USA
już w drugim półroczu zobaczymy ich gwałtowne obniżki. Obecnie rynek
terminowy wycenia cięcia rzędu 75-100 pb. do końca grudnia.

Finalnie będzie oznaczałoby rezygnację z antyinflacyjnego kursu
Rezerwy Federalnej i milczące przyzwolenie na utrzymanie podwyższonej inflacji
przez dłuższy okres czasu. W takim scenariuszy temat „dezinflacji” i zacieśnienia
polityki monetarnej umarłby w ciągu najbliższych miesięcy. Pozostałby temat
stagflacji i powtórki scenariusza z lat 70. XX wieku.