Wprowadzenie

Zacznijmy od jednego wykresu, który pokazuje, jak od początku tego stulecia The Hershey Company (NYSE: HSY) osiągnął lepsze wyniki, by nie powiedzieć zmiażdżone, S&P 500 (SPY), bez względu na to, jak na to spojrzymy, jeśli poprzez zmianę ceny lub z punktu widzenia całkowitego zwrotu (bardziej podoba mi się ta druga perspektywa). W rzeczywistości jesteśmy przed CAGR 37,43%, patrząc na całkowity zwrot. Kuszące, prawda?

Nasuwa się pytanie: co umożliwiło firmie takiej jak Hershey osiągnięcie tak znakomitych wyników? Tym razem, zamiast przeglądania najnowszego raportu kwartalnego, chciałbym odnieść się do tego artykułu, ponieważ myślę, że możemy lepiej zrozumieć, skąd pochodzą zwroty.

Podsumowanie poprzedniej relacji

Hershey jest na mojej liście obserwowanych od jakiegoś czasu i omówiłem w poprzednim artykule, w jaki sposób obecna wycena sprawiła, że ​​byłem trochę niepewny, czy ocenić go jako kupuj, czy trzymaj. Dla jasności, nadal nie kupiłem Hershey. Mimo że jest na mojej liście obserwowanych, zdecydowałem, że mam kilka zakupów, które były nieco bardziej przekonujące, jak wyjaśniłem w dwóch moich ostatnich artykułach, dlaczego kupiłem Apple (AAPL) i Texas Roadhouse (TXRH) pod koniec 2022 roku. Ten mój drugi zakup skłania się nieco w stronę Hershey, ponieważ dotyczy ogólnie przemysłu spożywczego, choć z innego byka.

Ale przejdźmy do Hershey. Jest to firma, którą postrzegam jako wysokiej jakości. W rzeczywistości Hershey ma strategię ukierunkowaną na roczny wzrost sprzedaży netto o 2-4%, prowadzącą do rocznego skorygowanego wzrostu EPS o 6-8%. Jednak Hershey również osiągnął nadwyżkę w ostatniej dekadzie, jako przym. EPS CAGR zbliża się do 10%.

To, co podoba mi się w Hershey, to wysoka rentowność dzięki sile cenowej i skalowalności, dwóm rzeczom, które pomagają utrzymać wysokie marże i umożliwiają firmie inwestowanie z lukratywną stopą zwrotu.

Poza tym podoba mi się to, że chociaż jest właścicielem marek premium w swoich wyrobach cukierniczych, rozwija również dywizję słonych przekąsek, ponieważ jest to rynek, który rozwija się szybciej niż inne. W rzeczywistości tylko w latach 2021-2022 Hershey odnotował wzrost sprzedaży przekąsek w Ameryce Północnej o 26,7%.

Prawdą jest, że podstawowe towary konsumpcyjne były jednym ze zwycięskich sektorów w 2022 r., jednak niektórzy analitycy również odwracają się od niego niekorzystnie ze względu na wysokie wyceny, jakie osiągnęła większość akcji w tym sektorze.

Pozwól mi być szczerym. Patrzę na to, co mówią analitycy, ale po prostu traktuję ich analizę jako szansę sprawdzenia, czy moja teza inwestycyjna jest dobra, czy błędna. Zawsze interesujące jest słuchanie opinii innych ludzi, aby przetestować nasze. Doszedłem jednak do wniosku, że wielu analityków nie ma tych samych ram czasowych i jest raczej swing traderami niż długoletnimi inwestorami, więc rzadko zdarza mi się śledzić ich oceny.

Q3 w skrócie

Wyniki Hershey za trzeci kwartał były w większości lepsze od oczekiwań, a wszystkie segmenty biznesowe odnotowały silny wzrost. Ponieważ druga połowa roku jest tradycyjnie najmocniejsza dla Hershey, firma była przekonana, że ​​może podnieść swoje prognozy na cały rok.

W rzeczywistości sprzedaż netto wzrosła o 15,6% rok do roku (11,8% CC), a nowe przejęcia Dot’s i Pretzels już zwiększyły sprzedaż netto o 4,1 punktu procentowego.

Jednak dochód netto spadł o 9,3% do 399,5 mln USD, co daje EPS na poziomie 1,94 USD. Ale jeśli spojrzymy na przym. EPS wzrost r/r wyniósł 3,3%.

To sprawiło, że firma podniosła swoje prognozy na cały rok w następujący sposób:

• Wzrost sprzedaży netto między 14%-15% (wcześniej przewidywane 12%-14%)
• Wzrost EPS 11%-13% (wcześniejsze prognozy 9%-12%)
• przym. Wzrost EPS 14%-15% (wcześniejsze prognozy 12%-14%)

Jest jeszcze jeden aspekt, który chciałbym podkreślić. W raporcie Hershey pokazuje tempo wzrostu sprzedaży netto według segmentów, informując również, jaka część tego wzrostu wynika z ceny organicznej, a jaka jest powiązana z organicznym wolumenem/miksem. Tutaj możemy znaleźć coś ciekawego:

• NA Słodycze odnotowały wzrost o 10,7% na bazie cc: 7,7% związane z cenami; 3% ze względu na organiczny wzrost wolumenu/miksu
• Słone przekąski w Ameryce Północnej odnotowały wzrost o 21,5% w przeliczeniu na cm3: 12,5% związane z cenami i 9% z wolumenem i asortymentem

Dzięki tym danym rozumiem dwie rzeczy, które mi się podobają: Hershey nie rozwija się tylko dzięki sile cenowej. To ważne, ale może nie zawsze wystarczyć. Dla firmy takiej jak Hershey wielkość i miks są dość ważne, ponieważ pokazują, czy jest w stanie przejąć udział w rynku. Należy pamiętać, że nie mówimy o branży motoryzacyjnej, w której raz klient kupi samochód, może nie kupić nowego przez kolejne dziesięć lat. Tutaj, ponieważ mówimy o podstawowych artykułach konsumpcyjnych, mówimy o towarach, które są sprzedawane i konsumowane dość szybko, przez co klienci muszą ponownie je kupić. W konsekwencji zdobycie udziału w rynku dla Hershey oznacza, że ​​w przyszłości będzie ona uzyskiwać bardziej powtarzalne przychody, ponieważ oczekuje się, że każdy nowy klient ponownie kupi Hershey przy następnym zakupie. Na przykład produkty czekoladowe Hershey’s wzrosły o 12,6% r/r, przy wzroście udziałów o ponad 100 pb. Z drugiej strony słone przekąski Hershey’s zyskały zaledwie 10 punktów bazowych udziału w rynku w ciągu kwartału. Ten biznes staje się nowym przedmiotem zainteresowania firmy i spodziewam się, że w nadchodzących kwartałach powinniśmy spodziewać się agresywnych wydatków marketingowych, aby odebrać konkurentom większy udział w rynku.

Bolesną nutą raportu było to, że marża brutto spadła do 40,6% z 45% z powodu dobrze znanych czynników: kosztów surowców, inflacji opakowań, zwiększonych kosztów pracy. Ogólnie rzecz biorąc, nadal jesteśmy przed najlepszą w swojej klasie marżą brutto, która okazała się dość odporna nawet pod dużą presją. Myślę, że wraz ze spadkiem inflacji można powiedzieć, że marża brutto ponownie pójdzie w górę.

Podsumowując, raport udowodnił mi, że firma Hershey jest dobrze zarządzana i rozwija się w stałym tempie, koncentrując się na długoterminowych inwestycjach, takich jak rozbudowa działu słonych przekąsek.

Co wpływa na wyniki giełdowe

Zajmijmy się teraz pytaniem: w jaki sposób akcje tak zwanej „nudnej” firmy mogą osiągnąć CAGR na poziomie 37,43% od początku wieku, kiedy jej EPS zwykle rośnie około 9% rocznie?

Aby zrozumieć, o czym mówimy, rozważmy te dwie liczby:

• 1 dolar EPS w 2000 r., który rośnie z CAGR na poziomie 9%, pod koniec 2022 r. wyniesie 6,65 USD.
• 1 dolar zainwestowany w akcje w 2000 roku jest obecnie wart 1500 dolarów.

Powstaje więc pytanie: skąd się biorą zwroty?

Wielu odpowie: ze wzrostu EPS. Ale to nie wystarczy, aby wyjaśnić cały obraz, jak pokazuje poniższy wykres.

Można powiedzieć, że mniej więcej 22% całkowitego zwrotu pochodziło z EPS. Ale skąd pochodzi pozostałe 78%?

Myślę, że musimy zacząć od górnej linii każdego rachunku zysków i strat. Wzrost przychodów jest w rzeczywistości pierwszą zgłaszaną liczbą, ponieważ daje poczucie rozwoju firmy. Ponadto istnieją firmy, takie jak Costco, których model biznesowy jest naprawdę skoncentrowany na najwyższej linii. Teraz Hershey zwiększył swoje przychody o 125,9% od 2000 roku. To jednak wciąż za mało, aby wyjaśnić cały obraz.

Zróbmy kolejny krok i spójrzmy na wzrost dochodu netto. Od 2000 r. firma Hershey zwiększyła swoje zyski o 244,1%. To bardzo dobry znak, oznaczający, że każdy dolar przychodu z czasem doprowadził do wyższych zarobków. W rezultacie każdy dolar przychodów stał się bardziej wartościowy. Kluczem są marże: firma Hershey była w stanie znacznie poprawić swoje marże do tego stopnia, że ​​jej dochód netto wzrósł prawie dwukrotnie szybciej niż przychody.

Teraz 125,9% + 244,1% daje nam 370%.

Teraz wzrost dochodu netto może różnić się od wzrostu EPS, ponieważ na ten ostatni wpływ ma liczba akcji pozostających w obrocie, które można zwiększyć poprzez rozwodnienie lub zmniejszyć poprzez wykup akcji. Od początku 2000 r. Hershey był w stanie zredukować liczbę akcji pozostających w obrocie o 26,43%, co również przyczynia się do całkowitego zwrotu.

Jest jeszcze jedna ostatnia liczba, na którą musimy spojrzeć przed wykonaniem niektórych obliczeń: wzrost dywidendy. Tutaj Hershey ma wielką niespodziankę: od 2000 roku jego dywidenda wzrosła o 696,9%. Odpowiada to 46,7% całkowitego zwrotu i jest to dość imponujące, jeśli się nad tym zastanowić.

Spójrzmy na końcowy wykres:

I zróbmy matematykę:

Wzrost przychodów 125,9% + wzrost zysku netto 244,1% + wzrost EPS 346,2% + dywidendy 696,9%=1 413,1%

Dodajmy do tego wykupy z 26,43% i dochodzimy do 1430,5%.

Skąd więc bierze się pozostałe 70%? Odpowiedzią jest wielokrotna ekspansja.

Jak widać, na samym początku 2000 r. akcje notowane były ze wskaźnikiem P/E poniżej 15, wielokrotnością, której akcje nigdy nie widziały od tego czasu, ponieważ zwykle notowane były między 20 a 30.

W tej chwili akcje notowane są na górnym końcu swojego zwykłego zakresu, a ich wskaźnik P/E jest około dwa razy wyższy niż początkowy. To daje nam kolejne 100%, które możemy dodać do naszych obliczeń. Doprowadziłoby nas to do 1530,5%, co stanowi nieco więcej całkowitego zwrotu z akcji Hershey. Można to łatwo wytłumaczyć: mnożniki pieką przyszłe oczekiwania, a obecny mnożnik oczekuje, że firma będzie nadal osiągać dobre wyniki w przyszłości.

Wniosek

W moim poprzednim artykule podzieliłem się modelem zdyskontowanych przepływów pieniężnych, który pozwolił mi zrozumieć, że chociaż Hershey notuje blisko swoich najwyższych poziomów w historii, rzeczywiście można oczekiwać, że będzie nadal zwiększać swoje wolne przepływy pieniężne. Trzymam się tego modelu, który stał się jeszcze bardziej konserwatywny teraz, gdy Hershey podniósł swoje wytyczne.

Mam jednak nadzieję, że ten artykuł pokazuje, że patrzenie tylko na mnożniki może być nieco mylące, ponieważ są one tylko częścią znacznie większego obrazu.

A kiedy patrzymy na całkowite zwroty Hershey i jego pełne wyniki, widzimy wiele rzeczy, które wydają się usprawiedliwiać P/E w wysokich dwudziestkach. Dlatego ciągle powtarzam, że Hershey jest jedną z najbardziej obiecujących akcji, które można utrzymać przez dekadę lub dłużej.