Gdy 6 września RPP zszokowała rynki finansowe obniżając
stopy procentowe aż o 75 punktów bazowych (czyli z 6,75% do 6,00% w
przypadku stopy referencyjnej), zapanowało powszechne przekonanie, że
Ministerstwo Finansów przeniesie tę obniżkę na oprocentowanie październikowej
emisji detalicznych obligacji skarbowych.

Tak się jednak nie stało. W poniedziałek resort finansów obwieścił parametry
październikowej oferty, która okazała się zaskakująco hojna dla
oszczędzających. Oprocentowania
prawie wszystkich serii obligacji w październiku pozostało takie samo jak we
wrześniu. Oczywiście mówimy tu tylko o pierwszym okresie odsetkowym,
ale o tym za chwilę. Jedynie w przypadku papierów rocznych oraz 2-letnich
doszło do redukcji oprocentowania w pierwszym okresie odsetkowym. Były to
cięcia odpowiednio z 6,75% do 6,50% oraz z 6,85% do 6,75%. A więc tylko o 25
pb. i 10 pb., podczas gdy stopa referencyjna NBP została obniżona aż o 75 pb.

przewiń, aby zobaczyć całą tabelę

– Aby zapewnić nabywcom obligacji atrakcyjne możliwości
lokowania oszczędności w dłuższym okresie, w październiku proponujemy naszym
klientom nowe lepsze warunki dla obligacji oszczędnościowych. W październiku
trafią do sprzedaży obligacje 1-roczne ze stopą 6,50 proc. w pierwszym okresie
odsetkowym i 2-letnie oprocentowane 6,75 proc. w pierwszym okresie odsetkowym –
powiedział cytowany w komunikacie wiceminister finansów Sebastian Skuza.

Dodatkowym – i bezdyskusyjnie ważniejszym – poprawieniem parametrów
oferty oszczędnościowych obligacji skarbowych było podniesienie marży w
kolejnych okresach odsetkowych. Dotyczy to wszystkich papierów o zmiennym
oprocentowaniu z wyjątkiem obligacji jednorocznych (ROR). We wszystkich przypadkach marżę podniesiono o 25 pb., czyli 0,25
punktu procentowego.

Oznacza to, że zakupione w październiku 10-letnie obligacje
EDO zapewnią oprocentowanie o 1,5 pkt. proc. przewyższające inflację CPI za
poprzednie 12 miesięcy. W praktyce jest to powrót do stanu sprzed maja 2020
roku, gdy Ministerstwo
Finansów znacząco pogorszyło ofertę detalicznych obligacji skarbowych, tnąc
„ponadinflacyjną” marżę z 1,50% do 1,00%. Co więcej, nadal nie jest to poziom
jakoś specjalnie wysoki w zestawieniu z historycznymi parametrami. Jestem tak
stary, że pamiętam, gdy EDO oferowały 2-3 punkty procentowe ponad inflację CPI.
Nie przypominam sobie za to, aby ktoś wtedy podnosił tezę, że to oferta „zbyt
dobra”.

Obligacyjne haczyki

W świecie finansów każda oferta wyglądająca podejrzanie
dobrze zawiera w sobie pewien „haczyk”. To od samodzielnej decyzji inwestora
zależy, czy ów „haczyk” właściwie wyceni. W przypadku detalicznej oferty
Ministerstwa Finansów „haczyki” są dwa. Pierwszy jest nam znany od dawna – to podatek
Belki.

Od wypłaconych odsetek (czyli w praktyce od inflacji) zostanie nam
potrącone 19% „belki”. Zatem przy utrzymaniu się wysokiej inflacji w następnych
latach realnie zapewne i tak poniesiemy straty nawet inwestując w „antyinflacyjne”
papiery Skarbu Państwa. Przykładowo, gdyby inflacja za rok wyniosła 5%, to
obligacje 4-letnie COI w drugim okresie odsetkowym wypłacą nam 6,25%. Ale po
potrąceniu podatki Belki na nasze konto trafi tylko 5,06%. Czyli realnie wyjdziemy prawie na zero. Ale już przy
inflacji CPI rzędu 6% nasze odsetki po opodatkowaniu wyniosą 5,87% i będą
niższe od rocznej dynamiki wskaźnika cen dóbr konsumpcyjnych. Zatem im wyższa
będzie przyszła inflacja, tym większa będzie nasza realna strata na „antyinflacyjnych”
papierach skarbowych.

Trzeba przy tym dodać, że najprawdopodobniej i tak będzie to
wynik znacznie lepszy od tego, co uda się osiągnąć z innych względnie
bezpiecznych lokat kapitału – np. z bankowych depozytów. Ponadto w przypadku
papierów EDO odsetki się kumulują i „belkę” odraczamy sobie aż do terminu
wykupu tych papierów (czyli potencjalnie dopiero za 10 lat). Dodatkowo
detaliczne obligacje skarbowe można kupić przez konto IKE-Obligacje i życia „belki” w ogóle nie zapłacimy pod
warunkiem zamrożenia kapitału przynajmniej do osiągnięcia 60. roku .

Drugi „haczyk” zaszyty jest w ofercie tzw.
obligacji Morawieckiego. Czyli w
papierach jednorocznych (ROR) oraz dwuletnich (DOR). Ich oprocentowanie w
kolejnych okresach odsetkowych uzależnione
jest od stopy referencyjnej Narodowego Banku Polskiego i aktualizowane jest co
miesiąc. Oznacza to, że dziś znamy jedynie oprocentowanie tych papierów w
pierwszym miesiącu ich „życia”. W kolejnych będzie ono uzależnione od tego, co większością
głosów postanowi Rada Polityki Pieniężnej. A oczekiwania są takie, że RPP stopy
będzie obniżać – potencjalnie nawet w rejon 4,25% w ciągu następnych 12
miesięcy. Jak będzie w rzeczywistości, tego nie wiemy i możemy co najwyżej spekulować.

Zatem nie wiemy (i w zasadzie nie potrafimy nawet
przewidzieć), jaka będzie nasza finalna stopa zwrotu z obligacji oferowanych
przez Ministerstwo Finansów. Ponieważ ich przyszłe oprocentowanie będzie
zależało od poziomu stopy referencyjnej NBP lub od tego, na ile Główny Urząd
Statystyczny oszacuje wzrost cen koszyka dóbr konsumpcyjnych (CPI). Wyjątek
stanowią trzyletnie obligacje TOS o stałym oprocentowaniu – zarówno we wrześniu
jak i w październiku ustalonym na poziomie 6,85% (nie uwzględniam tu trochę
niepoważnej oferty papierów 3-miesiecznych płacących 3% w skali roku).

Reasumując, przez ostatnie trzy lata detaliczne obligacje
skarbowe stały się absolutnym hitem polskiego rynku finansowego. Wcześniej
niszowy produkt przyciągnął rzesze nowych inwestorów, którym kupione rok (lub
wcześniej) temu papiery „antyinflacyjne” w bieżącym okresie odsetkowym zaindeksowały
się na poziomie 18-20%, oferując absolutnie unikalne stopy zwrotu. Nie ma
jednak żadnej gwarancji, że się one kiedykolwiek powtórzą (prawdę mówiąc
wolałbym, aby się nie powtórzyły). Widać też, że w okresie przedwyborczym rząd
usiłuje „naprawiać” szkody wyrządzone polityką RPP i postanowił nieco „osłodzić”
swoją ofertę dla detalu. Czas pokaże, czy ta promocja utrzyma się  także w kolejnych miesiącach.