„Jest to tak optymistyczne, jak od jakiegoś czasu, tylko dlatego, że oczekiwania wobec regionu są tak niskie”, mówi Marcel Stötzel, współzarządzający Fidelity European Trust (FEV), największego pod względem aktywów trustu inwestycyjnego w sektorze Association of Investment Companies Europe. Argumentuje, że nastroje inwestorów były tak niekorzystne dla regionu, że jeśli cokolwiek pójdzie nawet „trochę” dobrze, powinno nastąpić znaczne ożywienie.

Trust inwestuje w wysokiej jakości spółki europejskie, które zdaniem jego menedżerów są notowane po rozsądnych wycenach, z naciskiem na dobór akcji i długi horyzont czasowy. Ostrożność jest jednym z jej strategicznych filarów inwestycyjnych. Tak więc w praktyce bycza postawa przekłada się głównie na niewielki wzrost do ostrożnych poziomów beta – miary zmienności akcji w porównaniu z rynkiem jako całością.

Przy utrzymującej się wysokiej inflacji, szalejącej wojnie na Ukrainie oraz zagrożeniach związanych z energią i recesją wciąż za rogiem, optymistyczne nastawienie do europejskich akcji wydaje się odważną postawą. To powiedziawszy, od początku roku europejskie akcje radziły sobie lepiej niż ich amerykańskie odpowiedniki, przełamując utrzymujący się od dawna negatywny trend.

„Gdybyś zajmował długie pozycje w USA i krótkie w Europie przez ostatnie 15 lat, w zasadzie w każdym momencie zarobiłbyś dużo pieniędzy”, mówi Stötzel. Uważa to za nieuzasadnione, po części dlatego, że notowane na europejskich giełdach spółki nie są całkowicie uzależnione od europejskiej gospodarki, a ponad połowa ich przychodów pochodzi spoza kontynentu.

Z punktu widzenia amerykańskiego inwestora, który chce dokonać przejęcia, europejskie aktywa wyglądają bardzo tanio. Stötzel wyjaśnia, że ​​dzieje się tak, ponieważ „rynek europejski upadł [and] nawet więcej, jeśli spojrzysz na to w dolarach i nie tylko [again] jeśli spojrzeć na to realnie, po uwzględnieniu inflacji”.

Od czasu, gdy jesienią 2022 r. osiągnęło dno, euro odbiło w stosunku do dolara, ale nadal nie wróciło do poziomów sprzed wojny.

Europejskie spółki o przychodach denominowanych w dolarach są szczególnie atrakcyjne dla inwestorów amerykańskich. W 2022 roku największy udział w wynikach Fidelity European miała firma Swedish Match, która została przejęta przez Philip Morris (USA: PM) w ciągu roku ze znaczną premią w stosunku do ceny handlowej.

Strategia i zespół

Pomimo optymistycznego początku roku, zagrożenia makroekonomiczne dla Europy utrzymują się. Jednak menedżerowie Fidelity European preferują podejście oddolne, starając się unikać prognoz makroekonomicznych i skupiając się na doborze akcji. Proces trustu obejmuje poszukiwanie firm, które zwiększają swoje dywidendy, ponieważ zwykle osiągają one lepsze wyniki niż te, które je obniżają lub utrzymują na tym samym poziomie. Stötzel podkreśla jednak, że trust nie jest grą dywidendową, a jego rentowność jest niższa niż rynkowa. „Słowa dywidenda i wzrost są dla nas równie ważne” — mówi.

Ale poszukiwanie wzrostu dywidendy jest sposobem na wykrycie trwałego wzrostu w firmach, a obniżka dywidendy jest kluczowym powodem do sprzedaży pozycji – najlepiej zanim nastąpi obniżka.

Aby wskazać spółki, które mogą być w stanie konsekwentnie zwiększać swoje dywidendy, menedżerowie trustu szukają „znaków drogowych”, takich jak sprawdzone modele biznesowe, zdyscyplinowane wykorzystanie kapitału i mocne bilanse, polegając na zespole analityków Fidelity, który wykona całą pracę.

Stötzel został współzarządzającym portfelem Fidelity European Trust w sierpniu 2020 r., ale główny menedżer Sam Morse pracuje w Fidelity od prawie dwudziestu lat i został wyznaczony do kierowania funduszem w 2011 r. „W budynku nie ma dwóch osób bardziej stylistycznie i filozoficznie wyrównane”, mówi Stötzel, choć przyznaje, że Morse jest od niego bardziej rygorystyczny w ostrożnym podejściu do wycen. Stötzel jest nieco bardziej elastyczny, w przeszłości zajmował się technologiami i branżami przemysłowymi – sektorami, które straciłyby dużo pieniędzy, gdybyś był bardzo surowy w kwestii wycen, wyjaśnia.

Dodaje: „Bardzo niechętnie sprzedajemy na podstawie wyceny. Spędzamy dużo czasu myśląc o wycenie po stronie wejściowej, ale po stronie sprzedaży jesteśmy nieco bardziej zrelaksowani. To, co zwykle robimy, to przycinanie, gdy robi się drogo”.

W okresie hossy strategia trustu ma na celu przewyższenie jego benchmarku, FTSE World Europe ex-UK Index, o 1-2 punkty procentowe rocznie po uwzględnieniu opłat. „W przypadku każdej pojedynczej akcji, na którą patrzymy, spędzamy znacznie więcej czasu martwiąc się o to, co może pójść nie tak i zabezpieczając się przed spadkami, zamiast gasić światła”, mówi Stötzel.

W rezultacie w 2022 roku trust znacznie przewyższył swoich rówieśników w trudnym dla regionu roku. Wraz z ożywieniem na europejskich giełdach od początku 2023 r., inne fundusze inwestycyjne inwestujące w tym obszarze częściowo wypełniły lukę, ale Fidelity European pozostaje liderem w swoim sektorze, szczególnie w perspektywie średnio- i długoterminowej.

Niektórzy inwestorzy brytyjscy mogą niechętnie brać pod uwagę europejskie akcje, ponieważ są narażeni na podobne czynniki makro jak akcje brytyjskie. Stötzel argumentuje, że europejskie akcje nadal działają jak dywersyfikator, ponieważ „masz już swoją emeryturę, pensję i wszystko inne związane z finansami Wielkiej Brytanii”. Europejskie akcje mają również tendencję do mniejszego odchylenia wartości niż większe spółki brytyjskie, ponieważ są bardziej skoncentrowane na przemyśle, technologii i luksusie niż, powiedzmy, banki.

Od 16 marca europejskie kapitałowe fundusze inwestycyjne były notowane z dyskontem do wartości aktywów netto, potencjalnie oferując atrakcyjny punkt wejścia. Ale Fidelity European handlował z jedną z najostrzejszych dyskontów w sektorze, być może ze względu na swoją ostrożną postawę.

Luksus i kapitał prywatny

Jednym z najbardziej przeważonych holdingów trustu w stosunku do FTSE World Europe ex-UK Index był sprzedawca detaliczny towarów luksusowych LVMH (FR:MC), na dzień 31 stycznia. Posiadał 5,7 proc. aktywów wobec 2,8 proc. benchmarku. Stötzel twierdzi, że firma ta może skorzystać na ponownym otwarciu chińskiej gospodarki, ponieważ chińscy turyści podczas podróży często dokonują luksusowych zakupów.

„Sprzedaż towarów luksusowych w Chinach jest wciąż nieco niższa niż przed Covid, tylko dlatego, że nie było tam wydatków na podróże” – mówi. Podczas gdy w innych miejscach, takich jak Europa czy Stany Zjednoczone, klienci dokonywali luksusowych zakupów lokalnie, gdy podróżowanie było trudne, w Chinach luksus jeszcze nie powrócił.

Trust jest narażony na private equity za pośrednictwem spółek notowanych na giełdzie Grupa Partnerów (CH: PGHN), EQT (SWE:EQT) I 3i (III), które stanowią większość jej przewagi w finansach. „Ten, który nazwaliśmy błędnie w zeszłym roku” — przyznaje Stötzel. „Zmalały o połowę i rozumiem dlaczego – bardzo łatwo jest postawić tezę o niedźwiedziu”.

Argumentem przeciwko private equity jest to, że przy rosnących stopach procentowych i spadających rynkach wyjścia nie będą tak dobre, jak kiedyś, co wpłynie na opłaty za wyniki. Pozyskiwanie funduszy również będzie trudne, ponieważ inwestorzy zwracają się ku mniej ryzykownym aktywom. Chociaż czynniki te będą miały wpływ na branżę private equity, Stötzel uważa, że ​​przeciwności zostały przesadzone. Twierdzi, że opłaty za wyniki nie są głównym motorem zarobków dla Partnerów i EQT, a jeśli chodzi o zbieranie funduszy, najlepsi gracze, którzy mają tendencję do wyłączności, a nawet mają listy oczekujących na inwestorów, będą nadal dobrze sobie radzić. „Nie różnią się zbytnio od marek luksusowych” — mówi. Partners Group była jedną z pozycji trustu, które najbardziej rosły w drugiej połowie 2022 roku.

Największym udziałowcem trustu w spółce private equity jest 3i, które na koniec stycznia stanowiło 2,6 proc. jego aktywów. Podobnie jak wielu inwestorów, trust utrzymuje go, aby uzyskać ekspozycję na Action, dyskontowego sprzedawcę detalicznego Beneluksu, który stanowi jego główny atut. Stötzel zauważa, że ​​dzięki modelowi niskich cen i atrakcyjnym zrzutom towarów, które przyciągają ludzi do jego sklepów, detalista jest w pewnym stopniu chroniony przed konkurencją ze strony Amazon.com (USA: AMZN). Akcje 3i radziły sobie ostatnio lepiej niż akcje jej rówieśników pomimo wysoce skoncentrowanego portfela i mocnej wyceny. Przy zwiększonym ryzyku w przestrzeni kosmicznej okaże się, czy wydajność się utrzyma.